Selbstheilungskräfte

Vor einigen Wochen elaborierte ich an dieser stelle das Thema "Selbstheilungskräfte in den Finanzmärkten". Auslöser war das funzelige Birnchen für die Innenraumbeleuchtung meines E10-verträglichen Motorschlittens. Dieses Birnchen war ein Jahr lang kaputt, um Anfang Februar, wie von Geisterenergie beflügelt, plötzlich wieder zu funktionieren. Seinerzeit schlussfolgerte ich: Vielleicht gibt es ja auch an den Finanzmärkten so etwas wie Selbstheilungskräfte. Vielleicht löst sich die Schuldenkrise und die damit verbundenen hochdreistelligen Renditeaufschläge für Staatsanleihen einiger Partnerländer in Luft auf. Heute habe ich zwei traurige Mitteilungen zu machen: Erstens, von einer geisterhaften Einengung der Renditeaufschläge ist nichts zu sehen. Und zweitens, meine "Lampe, glüh" ist wieder defekt. Aus Anlass des 100jährigen Jubiläums des heutigen Internationalen Frauentages schlage ich folgendes Verfahren vor: Wir bilden zwei Arbeitsgruppen, eine Gruppe nur mit Frauen besetzt, eine andere nur mit Männern (eine Freiwillige darf die Merkel mimen und in der Männergruppe teilnehmen). Beide Arbeitsgruppen entwickeln aus den bestehenden (und möglichen neuen) Vorschlägen ein nachhaltiges Stabilisierungsgesamtpaket für die Eurozone. Präsentationsform: maximal fünf PowerPoint Folien.

Eine aus Männern und Frauen gemischte Arbeitsgruppe der Ratingagentur Moody’s hat sich unlängst mal wieder zur Diskussionsrunde über das Land Griechenland zusammengefunden. Erörtert wurde die Möglichkeit, ob Selbstheilungskräfte zu einem Wiedererstarken der fiskalpolitischen Strahlkraft des Landes führen könnten. Einstimmiges Votum der Arbeitsgruppe: Nein. Konsequenz: Downgrade um weitere drei Stufen auf "B1".

Im Zuge dieser Abwertung tauchte gestern eine neue Fragestellung auf: Ist der Rückkauf eigener Staatsanleihen zum Zwecke der Schuldenreduktion ein Default i.S.d. Ratingagenturen? Eigentlich würde man ja denken: Nein. Wer seine eigenen Schulden unter Par zurückkauft und diese durch andere Schulden ersetzt, macht sich vielleicht des Schuldenplagiats schuldig, nicht jedoch des Zahlungsverzugs. Falsch, wie die Frauengruppe richtig argumentiert: Versucht ein Emittent mit einem mehr oder weniger bestimmten sehr niedrigen Kreditrating durch kreditfinanzierten Rückkauf seiner ausstehenden Schuldtitel seine Gesamtschuldenlast zu verringern, kann dies unter mehr oder weniger bestimmten Umständen dazu führen, dass die eine oder andere Ratingagentur den Emittenten mit In Default bewertet (Fehler im Foliensatz der Männergruppe: "D-Rating" nicht "D-Körbchen"). Hintergrund dieser technisch anmutenden Fragestellung: Im Zuge der EU Rettungspaketverhandlungen soll der Default eines Landes vermieden werden, weil ein solches Event unkontrollierbare Dominoeffekte auslösen kann (Männergruppe: nicht Dominaeffekte). Es existiert allerdings der Vorschlag, Griechenland EFSF-Kredite auszureichen, damit das Land seine eigenen Anleihen zurückkauft. Merkel & Schäuble haben sich in diesem Punkt explizit von dem Verbotsbefehl ihrer Koalitionsparteien distanziert.

Jetzt treiben wir es auf die Spitze: Gut, könnte man sagen, sollen die Ratingagenturen doch raten wie sie wollen. Entscheidend ist, dass ein solcher Do-It-Yourself-Default kein Credit Event im CDS-Markt auslöst. Hierzu stellt die Frauengruppe auf Folie 27 (wie lautete die Anweisung?!?) richtigerweise fest: Das Default-Rating einer Ratingagentur bedeutet nicht notwendigerweise ein Credit Event. Ob ein solches vorliegt, entscheidet das 15köpfige Credit Derivatives Determination Committee der International Swaps and Derivatives Association (ISDA) in einer Einzelfallbetrachtung. Quintessenz (Männergruppe, Folie 627…): Der Versuch, Griechenland zu einem Do-It-Yourself-Default anzustiften, ist ein Spiel mit dem Feuer. Default und Credit Event könnten die Folge sein, mit unkontrollierbaren Ansteckungseffekten auf die Bondmärkte anderer EWU-Staaten.

Nach dieser (garantiert eigenhändig) angefertigten Ausarbeitung bleibt kaum noch Platz für einen Blick auf die Märkte. Aber Sie sehen es ja selbst: Nahezu alle Kursbewegungen sind vom Ölpreis getrieben. Marktgerüchte über mögliche Selbstheilungskräfte in der Libyen-Krise verflüchtigen sich ebenso schnell wie sie gekommen sind. Immerhin: Noch scheint der Konflikt in der Region halbwegs überschaubar und die Lichter gehen noch nicht aus.

Kornelius Purps
Fixed Income Strategist
Director
MRE4FI
UniCredit Research

kornelius.purps@unicreditgroup.de

Corporate & Investment Banking
UniCredit Bank AG

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